近五年業(yè)績承諾不達標現(xiàn)象呈上升趨勢，業(yè)績不達標率由2013年的10.67%上升至2017年的28.74%。

數(shù)據(jù)寶統(tǒng)計顯示，2015年牛市中A股上市公司完成的并購規(guī)模達到歷史峰值（按首次披露日進行統(tǒng)計），約1.1萬億元，并購重組形成了一個高潮。為保證上市公司利益和收購后續(xù)順利整合，業(yè)績承諾及其補償安排一直是上市公司并購重組交易中的重要組成部分。業(yè)績承諾往往承諾三年，2015年并購交易對手所承諾的業(yè)績，2017年是集中到期的一年。

違諾現(xiàn)象頻頻上演

2017年滬深兩市共有922起已完成的并購重組事件處于業(yè)績承諾期，當前共有609起披露了2017年實際凈利潤，其中175起業(yè)績承諾不達標，占比28.74%。業(yè)績承諾不達標的并購重組事件共涉及149家上市公司，有13家公司的并購資產(chǎn)2017年度出現(xiàn)虧損，業(yè)績完成率為0。其中深圳市保千里電子有限公司借殼中達股份、深桑達A并購神彩物流公司，并購標的承諾利潤均與實際業(yè)績反差巨大。

從行業(yè)屬性來看，食品飲料、交通運輸、醫(yī)藥生物、汽車、傳媒五個行業(yè)上市公司所涉及并購資產(chǎn)的2017年業(yè)績不達標率較高（五個行業(yè)有43家上市公司披露62宗收購資產(chǎn)的業(yè)績未達到承諾標準），分別為55.56%、42.86%、42.55%、41.67%、40.85%，均超過40%。

將時間范圍拉長，近五年業(yè)績承諾不達標現(xiàn)象呈上升趨勢，業(yè)績不達標率由2013年的10.67%上升至2017年的28.74%。

業(yè)績承諾不達標率隨承諾年度的增加而上升

為了對業(yè)績承諾不達標率進行深入分析，本文以2013年至2017年滬深兩市已完成的買方為上市公司的781起重大資產(chǎn)重組事件為樣本，其涉及業(yè)績承諾事項數(shù)為1780項。

從承諾年度來看，業(yè)績承諾不達標率隨著承諾年度的增加而上升。研究樣本中，首年已披露業(yè)績的承諾事項數(shù)為564項，38項未完成，不達標率為6.74%；次年已披露業(yè)績的承諾事項數(shù)為497項，98項未完成，不達標率為19.72%；第三年已披露業(yè)績的承諾事項數(shù)為250項， 84項未完成，不達標率為33.60%；第四年和第五年的業(yè)績不達標率分別為35.29%和40%。

從業(yè)績承諾不達標率的連續(xù)性來看，業(yè)績承諾連續(xù)無法完成的可能性較高。研究樣本中，首年不達標的38項承諾中，14項次年也未完成，首年不達標的次年不達標率為36.84%；次年不達標的98項承諾中，41項第三年未完成，次年不達標的第三年不達標率為41.84%。

如華誼嘉信并購標的北京美意互通科技有限公司2013年、2014年、2015年連續(xù)三年業(yè)績承諾未完成；中水漁業(yè)并購標的廈門新陽洲水產(chǎn)品工貿(mào)有限公司、匯冠股份并購標的深圳市旺鑫精密工業(yè)股份有限公司和上海飛樂股份有限公司并購標的中安消技術有限公司2014年、2015年、2016年均連續(xù)三年業(yè)績承諾未完成。

研究樣本中，珈偉股份、愛康科技、鼎龍股份、遠方信息、現(xiàn)代制藥五家公司的并購標的2016年、2017年均連續(xù)兩年業(yè)績承諾未完成，2018年業(yè)績承諾難以實現(xiàn)的概率較大。

違諾原由

對2017年業(yè)績不達標率超過40%的五個行業(yè)上市公司所涉及的62宗并購資產(chǎn)進行分析，發(fā)現(xiàn) “宏觀經(jīng)濟放緩”、“行業(yè)增速放緩”、“新業(yè)務開拓進展較預期偏緩”、“業(yè)務轉(zhuǎn)型升級困難”、“成本較大幅度增加”、“人為干擾”六大因素在業(yè)績承諾未完成的原因解釋中較為普遍。

如百潤股份并購標的巴克斯酒業(yè)、赤天化并購標的圣濟堂業(yè)績不達標的主要原因是宏觀經(jīng)濟環(huán)境及實際市場情況與盈利預測時的相關假設出現(xiàn)了較大差異。

楚天高速并購標的三木智能業(yè)績不達標的原因之一是受平板電腦市場整體下滑，客戶訂單減少。

新華醫(yī)療并購標的英德公司因制藥裝備行業(yè)增速放緩、新業(yè)務尚未形成顯著規(guī)模而導致業(yè)績不達標。

現(xiàn)代制藥并購標的國藥威奇達業(yè)績不達標的主要原因是在限抗、行業(yè)產(chǎn)能過剩及環(huán)保政策日益趨嚴的多重壓力下，產(chǎn)品市場需求仍未放量，使得產(chǎn)品實際銷量與原評估預測有一定差距。

會稽山并購標的唐宋酒業(yè)業(yè)績不達標主要是因為受制于唐宋酒業(yè)規(guī)模、財務費用水平較高、業(yè)務轉(zhuǎn)型升級等因素制約，從而對生產(chǎn)經(jīng)營產(chǎn)生一定影響，導致實際盈利情況低于承諾預期。

京新藥業(yè)并購標的巨烽顯示業(yè)績不達標的主要原因是研發(fā)投入、市場推廣以及員工薪酬福利支出增加而導致費用大幅上升。

此外，未名生物醫(yī)藥有限公司借殼萬昌科技事件中，北京科興（標的資產(chǎn)的一部分）出現(xiàn)非正常管理混亂事件，財務資料、財務數(shù)據(jù)被惡意轉(zhuǎn)移導致會計師事務所無法就該項股權投資的賬面價值以及未名醫(yī)藥確認的2017年度對北京科興的投資收益，獲取充分、適當?shù)膶徲嬜C據(jù)。

浙江新嘉聯(lián)電子股份有限公司并購標的巴士在線科技有限公司業(yè)績不達標的主要原因是核心管理人員王獻蜀失聯(lián)所致。

高業(yè)績對賭后遺癥

以上述781起重大資產(chǎn)重組事件中已披露并購溢價率數(shù)據(jù)的737起重組事件為樣本，其中，具有業(yè)績承諾的標的公司平均并購溢價率高達794.58%，比沒有業(yè)績承諾的高出344.48%，業(yè)績承諾對高估值起到了明顯的支撐作用。

業(yè)績承諾反映了大股東對自身未來發(fā)展的信心，促進了評估增值，加快了企業(yè)并購重組的進程，但并購溢價越高，商譽越重，計提減值對利潤的沖擊可能也越大，進而影響上市公司業(yè)績。

如2015年12月8日，聯(lián)建光電公布并購草案，擬以股份加現(xiàn)金方式、總價19.6億元收購深圳力瑪88.88%股權、華瀚文化100%股權、勵唐營銷100%股權和遠洋傳媒100%股權。對4家公司的并購溢價率分別達到1245.93%、1086.03%、733.53%和982.49%。

4家并購標的2017年業(yè)績承諾均未完成：

深圳力瑪2017年度凈利潤實際完成數(shù)為6535.96萬元，凈利潤承諾數(shù)為7300萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)764萬元；

華瀚文化2017年度凈利潤實際完成數(shù)為2673.12萬元，凈利潤承諾數(shù)為3512萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)838.88萬元；

勵唐營銷2017年度凈利潤實際完成數(shù)為3584.46萬元，凈利潤承諾數(shù)為4493萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)908.54萬元；

遠洋傳媒2017年度凈利潤實際完成數(shù)為1460.15萬元，凈利潤承諾數(shù)為2880萬元，凈利潤實際完成數(shù)小于凈利潤承諾數(shù)1419.85萬元。

2017年上市公司因收購深圳力瑪形成的商譽計提減值準備1.81億元，因收購華瀚文化形成的商譽計提減值準備6613.73萬元，因收購勵唐營銷形成的商譽計提減值準備1.34億元，因收購遠洋傳媒形成的商譽計提減值準備4324.24萬元，聯(lián)建光電2017年凈利潤同比下跌59.67%。

高溢價并購的資產(chǎn)已經(jīng)淪為業(yè)績黑洞。研究樣本中，2014年至2017年計提商譽減值損失的上市公司數(shù)量逐步增加，占當年涉及并購資產(chǎn)業(yè)績承諾不達標上市公司總數(shù)的比例也不斷上升，如下表所示。

63家計提減值準備的上市公司報告期扣非凈利潤同比平均下降89.02%（已剔除極端值），在二級市場上，上述公司在報告期末后90天股價平均下跌15.22%，如宇順電子2015年計提6.16億元商譽減值損失，扣非凈利潤同比下降222.16%，股價在報告期末后90天下跌26.94%。

業(yè)績承諾期結(jié)束就變臉

在業(yè)績承諾期結(jié)束后，不少上市公司并購的資產(chǎn)盈利能力急劇下降。對樣本上市公司2017年年報進行梳理，發(fā)現(xiàn)此類情況并非個例。

如飛樂音響2017年年報披露其歸屬上市股東的凈利潤5523.91萬元，與去年同期相比減少84.27%，原因之一是并購標的北京申安投資集團有限公司受PPP政策收緊影響，應收款項減值準備和存貨跌價準備計提較上年大幅增加，導致銷售收入、凈利潤大幅下降（并購標的在2014年至2016年已累計完成業(yè)績承諾，累計超額完成1077.48萬元）。

另如華錄百納并購標的廣東百合藍色火焰文化傳媒股份有限公司在2014年至2016年累計完成業(yè)績承諾后（累計超額完成154.98萬元），2017年上市公司據(jù)經(jīng)營成果對標的資產(chǎn)進行減值測試，計提減值準備4215.95萬元，對上市公司利潤有一定負面影響。

此外，部分并購標的資產(chǎn)在業(yè)績承諾到期后即被出售。如匯冠股份并購標的深圳市旺鑫精密工業(yè)股份有限公司2014年至2016年業(yè)績承諾期實現(xiàn)凈利潤分別為5080.5萬元、8327.68萬元和11009.7萬元，凈利潤保持增長，2017年收入和盈利卻出現(xiàn)大幅下滑，公司出售了所持有的全部旺鑫精密股份。

來源：數(shù)據(jù)寶微信公眾號（ID：shujubao2015） 記者：匡繼雄

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